社区

目前全球风险资产的风险偏好，主要还是由美股带动，而在美联储的言论影响已经边际减弱的时候，当前市场情绪的绝对主导者，依然还是美伊战争的进展。 那我们为什么说美联储的言论已经边际减弱了呢，很简单，目前所谓的新任主席沃什并不能确保真的能够顺利的出任美联储主席，其次，即便是真的出任了，当前的局面也并不能够让美联储做出清晰的有指向的利率决策，目前美联储内部分歧也在加大，沃什的言论前后矛盾，态度摇摆不定，最大可能是，只要战争还在打，美联储就仍然保持利率不变，此外，我们看不到任何指向性的政策路径，所以市场对美联储的言论计价也在减弱。 其次，如果美联储的言论我们不用太过关注，而目前美伊之间打打谈谈的延宕局面也在短期内无法破局的话，市场自然会陷入高位的大幅震荡整理当中，因为从市场现状上看，美股市场上行和下行的情绪幅度都是有限制的。 首先，我们简单聊一下为什么说美股的下行幅度被限制了，第一，资产管理头寸针对美股风险敞口仍然保持较高的头寸水平，而且净杠杠值也随着此前的大涨有了明显的上扬，说明机构这些加杠杆的聪明钱也在过去的一周加仓了美股多头，他们认为最坏的情况，已经过去了： $标普500(.SPX)$ $标普500ETF(SPY)$ $SP500指数主连 2606(ESmain)$ $微型SP500指数主连 2606(MESmain)$ $微型SP500指数2606(MES2606)$

这几天纳指的走势很典型：前半段市场押注美伊局势缓和、油价回落、科技股盈利仍有韧性，资金重新回流成长板块，标普和纳指连续刷新高位；但涨得太快之后，盘面也开始进入“利好兑现后要不要降温”的阶段。路透报道显示，4月17日美股在油价大跌和中东和平预期带动下大涨，标普和纳指都创下收盘新高；但到4月20日，随着霍尔木兹海峡相关担忧重新升温、油价反弹，美股从高位回落，纳指也结束了1992年以来最长连涨纪录。 放到 $纳指100ETF(QQQ)$ 上看，这意味着短线并不是趋势彻底转弱，而是指数在连续拉升之后，已经来到一个相对拥挤的位置。前面推动上涨的逻辑主要是风险偏好修复和科技股盈利预期，但现在油价、收益率和美伊局势的不确定性又开始回来，继续追多的性价比明显下降。尤其是QQQ本身对科技股情绪非常敏感，一旦市场从“押注缓和”切回“担心冲突反复”，高位科技股往往会先被拿来做减仓或对冲。 更关键的是，目前市场对美国股票整体并不悲观，但估值容错率已经没有前期那么高。路透此前提到，美股强势反弹的同时，油价仍比冲突前高出很多，通胀担忧推高美债收益率，市场也基本排除了今年降息的预期；这意味着指数可以靠盈利和情绪继续维持强势，但如果缺少新的增量利好，短线再往上冲就会越来越依赖资金情绪。 所以今天这篇策略推送，更适合把QQQ理解为“高位偏热后的对冲机会”，而不是简单看空大盘。如果判断QQQ到期前难以有效突破650—652美元上方压力区间，可以考虑构建650/652的熊市看涨价差策略，用有限风险去表达短线高位回落或震荡降温的判断，同时也能作为已有科技股多头仓位的一种轻度对冲。 QQQ 熊市看涨价差（Bear Call Spread）策略 一、策略结构 投资者在QQQ（Invesco QQQ Trust）期权上构建一个熊市看涨价差（B

4月22日盘后，特斯拉将公布2026年第一季度财报。作为我从2018年500亿市值就开始跟踪的标的，这一季财报的意义格外特殊，它不再是单纯的电动车企业季度业绩披露，而是传统汽车业务增长见顶、物理AI叙事从概念走向落地验证的关键转折点。我结合德银、巴克莱、瑞银三家头部机构最新研报，把核心数据、逻辑分歧和关键观察点整理出来，供大家参考。 一、Q1核心业绩：交付与储能双不及预期，毛利率继续探底 先看已经落地的硬数据。特斯拉一季度交付358,023辆，略低于市场一致预期的365,600辆，同比增速进一步放缓。德银在4月16日的预览报告中明确指出，交付偏弱主要来自两方面：一是ModelS/X主动减产清库存，二是全球电动车需求整体疲软，这一点在北美市场表现得尤为明显。 营收方面，机构间出现了明显分歧。德银预计一季度营收为207亿美元，同比仍有个位数增长但环比下滑；FinancialAI的预测则更为保守，为194.8亿美元，同比仅增长0.77%。两者的核心分歧来自储能业务，一季度特斯拉储能部署仅8.8GWh，大幅低于市场此前普遍预期的14.4GWh，这也是本季最大的业绩拖累。这主要是订单交付的季节性波动导致，后续季度会逐步改善，我个人也倾向于这个判断，储能的长期需求逻辑没有发生变化。 毛利率是本季度市场最关注的压力点。德银预计汽车业务毛利率（不含信贷）将从四季度的17.9%下滑至14.7%，这也是特斯拉汽车毛利率近两年来的最低水平。下滑的原因非常清晰：一方面是交付量下降带来的规模效应减弱，另一方面是2月15日起FSD全面取消一次性买断、转为纯订阅制。一次性买断的高利润率在过去对汽车毛利率贡献显著，短期转型必然会对利润造成冲击，但长期来看，订阅模式的现金流稳定性和可预测性要远好于一次性销售。 二、业务拆解：欧洲市场逆势增长，Cybertruck真实需求存疑 传统汽车业务中，欧洲市场是为数不

老韭菜最怕的不是踏空,而是连赢四天之后觉得自己开窍了就贸然加仓。 四天前那篇我写:VIX 18.36、CNN 47、布伦特$94.59三条同时触发,按规则进了第一批。 四天之后。CNN从47跳到70,一周涨23个点,一月涨55个点。VIX上周五17.48,比进场那天还低。布伦特$95基本没动。标普7,109贴着新高。方向对了。 但舒服就是危险。 第一批难的是违反恐惧。第二批难的是违反快感。 我四天前定了第一批的触发条件。但第二批没写。这是我的漏洞。一个没写触发条件的加仓,加的不是仓位,是赌运气。 2020年3月抄在底,4月凭手感加一批——那一批成了我长期的心理锚,涨一点就想止盈每次都错。2024年11月追日元carry,第一笔规则第二笔手感,被套三个月。 连赢四天不是让你加码,是让你停下来问自己——我是不是开始把运气当本事了。 苹果盘后宣布9月1日库克交棒特努斯,当天4万亿市值收盘。市场把换帅当利好。但一个市值4万亿、AI故事讲不出新东西、还要换CEO的公司,市场愿意相信蜜月期——不是因为换帅是利好,是因为今天什么都是利好。 SMH 12连涨后今天歇了一下(-0.04%),从3月底低点涨26%。4月8号我写过「涨得最凶的板块最承受不起不降息」,那天之后又涨了12天。高盛今天的警告:美股上涨股票集中度过高。  从极度恐慌(15)跳到贪婪(70)用了30天——切换越快,留给下一次转向的缓冲就越薄。节奏比方向更危险。 给刚加了一批的人  你这一周账户大概率是绿的。你现在最容易犯的错不是继续持有,是看到70开始算「按历史标普还能涨一阵,再加一批」。  过去十年几次极端恐慌之后的反转,第二批的成本往往比第一批高15%-20%,但最后拿的时间反而更短——因为第二批进的时候是带手感的,不是带规则的。  我四天前赌的是规则。今天想加的是手感。这两件事

而是因为买它的人里有一个叫谷歌。 英伟达刚入股的那家公司,今天被谷歌拉去做一颗专门干英伟达的芯片。 3月,英伟达花20亿美元入股迈威尔,想把它和自家网络绑成套餐。今天,谷歌找迈威尔谈两颗芯片——一颗内存处理单元+一颗专做推理的TPU。定位就是让Google Cloud少用英伟达GPU。 一个客户,四路供应:英伟达GPU、博通ASIC、自家TPU、现在加迈威尔。超大客户不再愿意把AI芯片押在任何单一供应商身上。 MRVL盘中+6%到$145创新高。AVGO跌1.7%跌破$400。SMH十四连升终于破了(-0.04%)。 博通的「独家」标签,今天正式掉了。 4月上半月,AVGO从$360冲到$406,涨21%,靠的是三单连发:谷歌TPU到2031年、Anthropic 3.5GW、Meta 1GW到2029年。市场的叙事是「AI定制芯片博通独大」。 今天谷歌自己撕了这个标签。博通和谷歌的合作没断,但「下一代TPU只有博通做」这个假设没了。$400这个位置先守不住,下一个支撑看$380。 迈威尔的估值故事,从今天开始换了根支柱。 以前的故事是:光通讯龙头+英伟达加持。估值溢价有限。 今天开始的故事是:超大客户想分散定制芯片风险时的第一选项。forward P/E 33.35x已经比博通的27.84x贵16%,但理由从「被英伟达看中」换成了「谁都要找它做芯片」。后一个溢价能撑得住更高估值。 MRVL年初至今+60%,4月单月+50%。盘中$145和分析师一致目标$125差16%。 这个gap只会被上调的目标价追上,不会被回调填平——方向上我不信短线会跌多。 英伟达的护城河不会明天就塌,但今天第一块砖松了。 推理端——YouTube、Google Search、Gemini这种每天万亿次的确定性负载——定制芯片的经济账已经算得过来。英伟达的GPU在训练端和通用计算上还稳,但推理端的份

JPM今天研报里有一句被忽略的话——GPU租赁3月全面涨价。和DRAM/NAND涨价放缓放在一起才是完整信号：需求端没降温，涨价动能从通用存储切到AI定制组件（HBM/服务器DRAM）。同一天胜宏科技港股首日+57%、431倍超购，逻辑是一条——钱在AI基础设施内部轮动，不是逃出去。 为什么通用存储涨价放缓 三星、SK海力士、美光过去半年一直在把产线从消费级DDR5和通用NAND切向HBM和服务器DRAM。一片12吋晶圆做HBM4 vs 做消费级DDR5，ASP能差3到5倍。供给端的主动迁移让通用存储涨幅放缓，但定制组件（HBM、服务器DRAM）的涨价还在加速。这不是"需求见顶"，是"产能被更赚钱的地方抢了"。 AI PCB这轮不一样 胜宏+57%别用传统PCB逻辑理解。AI服务器（H100/B200机架）的PCB整机价值量$3000-5000 vs 传统服务器$500-800。壁垒是低损耗材料+微孔工艺+多层对准良率——路径和HBM更像，而不是周期性供需。431倍超购+209.88港元定价，是市场开始给AI PCB一个像HBM的估值框架。 三只股怎么看 MU——4/8我说"MU PE 11倍对SMH折价40%是便宜入场点"。JPM今天对短线情绪是压力，但HBM订单和5年SCA没变。6月Q3财报毛利率如果保持75%+，估值框架切换逻辑不破——这是6月前回调的买入窗口，不是卖点。 2367.HK 胜宏科技——港股已经抢跑了一波。继续追需要两个新催化：英伟达/博通ODM供应链渗透率数据、下季度毛利率印证"AI PCB像HBM"的假设。 002916 沪电股份——A股AI PCB龙头。Q1财报AI营收占比和毛利率变化是主要催化剂。港股定价水位已经给A股撑了天花板，现在等数据验证。 最容易犯的错 把JPM的"涨价放缓"读成"AI需求见顶"——这是表面逻辑。真实信号在JPM研报另一句

    迈威生物2017 年成立于上海，是具备研发、生产、商业化全产业链的创新生物制药企业，聚焦肿瘤、自身免疫、骨科、衰老相关疾病，已上市君迈康、迈利舒等 4 款生物药，管线储备多款 ADC 创新药与生物类似药。依托自研抗体与 ADC 技术平台，拥有多项国家级科研项目，同时开展全球药物授权合作，商业化收入持续增长。   公司4月20日开始招股，招股价27.64~30.71港元，每手股数200股，最低认购6203.95港元，市值123.48亿~137.19亿港元，发行数量4713.02万股，属于药品行业，无绿鞋。    保荐人是中信证券和海通国际，中信证券近2年保荐的项目首日上涨率是80.76%，海通国际近2年保荐的项目首日上涨率是78.57%，保荐人整体业绩非常好。    一共有6名基石投资者，包括君实香港、Sanjin International、国惠香港、昌荣国际、WuXi Biologics Venture、中和资本；基石合计共认购5300万美元，占总发行数的30.19%，基石占比还可以。    公司从2023~2025年的营收分别是1.28亿、2亿、6.59亿，2025年营收同比增长229.97%；2023~2025年的净利润分别是-10.59亿、-10.47亿、-9.72亿，2025年的净利润同比亏损收窄7.1%。     按发行价中位数计算，130.34亿港元市值发行13.75亿，发行比例是10.55%，基石锁定30.19%，那么流通盘是9.6亿。    迈威生物早就在A股上市，这次是在港股双重上市，迈威生物A股股价目前是36.86人民币，换算成港元是42.35港元，而港股招股价中位数是29.18港元，H股较A股折价率有31.09%左

文章最开始我想问大家一个问题：当模型能力和算力投入都已经卷到今天这个阶段，AI 的下半场，我们到底应该关注什么？过去这一轮 AI，本质上是在做一件事——“回答问题”。你问一句，它答一句。谁的模型更强，谁的算力更充足，谁就更容易胜出。但现在，拐点已经出现了。AI 正在从“回答问题”，走向“执行任务”。也就是我们常说的 AI Agent（智能体）。它面对的，不再是单轮对话，而是一整条完整的任务链：从理解目标、拆解步骤，到调用工具、连接系统、读取数据、管理状态，最终把任务真正落地执行。一旦进入这个阶段，竞争的核心就彻底变了。比的已经不只是“算得快不快”，而是整套系统能不能长期稳定地协同运转?能不能把复杂流程跑通?能不能在真实环境中持续交付结果?这背后，考验的其实是基础设施能力。今天要深入聊的这两家公司，正是卡位在这个关键环节——它们提供的，不只是算力，而是支撑 AI 会推理的底层能力。熟悉我们的观众都知道，我们美股投资网更倾向于把一家公司研究到足够深入，把业务拆解到足够细致。只有这样，才能真正看清它的利润究竟来自哪里，这些利润是具备长期可持续性，还是仅仅阶段性释放。也只有在这个基础上，才能进一步识别其上下游供应链中，下一轮周期可能出现的关键拐点与潜在爆发机会。周末突发，据两名直接知情人士透露，谷歌正与MarvellTechnology洽谈开发两款旨在更高效运行AI模型的新型芯片。其中一款是旨在与谷歌张量处理单元(TPU)协同工作的内存处理单元;另一款则是专门为运行AI模型而构建的新型TPU。 AI生态的底层承接不过在看受益方之前，我们得先看，需求到底是从哪里冲出来的。因为只有源头真的开始放量，后面整条链的逻辑才站得住。而在 AI 进入下半场之后，需求释放最猛、也最具有代表性的公司，非 Anthropic 莫属。先看最核心的数据。2025 年底，Anthropic 的年化

分享每周看到的研究资料和简单思考；更完整且及时的每周数据图表分享见文末知识星球。一、市场回顾1、标普500指数在4月仅用11个交易日，就完成了从技术性超卖（相对强弱指数RSI低于30）到超买（RSI高于70）的快速反转。根据回溯至1950年的数据，此次反弹速度位列历史第二，仅次于1982年8月创下的6天记录。2、在美股所有板块中，涨幅超过战前水平最多的是媒体、通信与科技（MCG & Tech）板块，其次是金融板块——因为这两个板块此前在强劲的盈利增长与薄弱的市场仓位之间存在最大的落差。大多数其他板块目前仍低于战前水平，而在利率仍处于高位的环境下，表现落后的正是那些类债券的防御性板块。3、事实上，自3月30日市场触底反弹以来，标普500指数的上涨动力高度集中于少数大型科技股，其中英伟达、亚马逊、微软、博通、Alphabet、Meta和苹果七家公司的贡献占指数总涨幅的近60%。二、财报数据维度1、自战争爆发以来，市场对标普500指数2026年和2027年每股收益（EPS）的共识预期分别上调了3%。因此，尽管标普500指数本周收于比战前1月高点高出2%的水平，但当前21倍的市盈率（P/E）却比1月时低了5%。虽然股价通常比共识盈利预期变动更快，但近期盈利预期的上修与去年同期因关税引发市场波动时期分析师预测谨慎横盘的轨迹形成鲜明对比。2、近期对标普500整体盈利前景的上调几乎完全由能源和科技板块驱动，其余11个板块中有8个板块的EPS预期并未上调。能源板块盈利预期的上调，叠加消费者板块及部分工业板块盈利预期的下调，反映出油价对标普500 EPS典型的再分配效应。科技板块盈利预期的支撑主要来自AI投资支出带来的强劲个股利好。3、事实上，近几周对标普500盈利预期的大幅上调仅由少数几只股票驱动。仅美光科技（Micron Technology）一家就贡献了超过一半的上调幅度，其共

一千个人眼中或许有一千个迈威生物。 说是ADC公司，其基于TCE双抗及三抗平台开发的LILRB4/CD3双抗6MW5311又刚拿下同靶点全球首个IND。说是专攻TCE的公司，手里握着9MW2821这款全球进度第二的Nectin-4 ADC，7MW3711（B7‑H3 ADC）与7MW4911（CDH17 ADC）也已进入临床阶段，小核酸平台首次披露双靶点siRNA品种2MW7141还达成了10亿美元BD。 说是平台型Biotech相对合适，但也不完全，在管线授权换收入之外，迈粒生、迈卫健、迈利舒等产品从很早开始就在产生实际营收，后继核心品种的权益也握在自己手里。 对比同行来看，荣昌有ADC先行者的标签，百利天恒靠BL-B01D1撑起大半估值，康方靠AK104和AK112立住身位。而迈威的庐山真面目似乎尚未雾去山容显，无法用单一特定领域标签下定义。 资本市场往往习惯先分类再估值。产品型公司看临床成功率、按峰值销售定价，平台公司看授权出海、平台延展性、管线梯队溢价。而二级市场对迈威的认识尚不完全，股价对消息面的敏感也印证了这一点——各类事件驱动涨一波，风吹草动又跌回去，市场对它的基本面远未形成共识。 那么，就需要拨开迷雾，抽丝剥茧地来分析迈威生物的真实价值。 Nectin-4 ADC能撑起多少？ 迈威生物有一款相对确定的潜在大单品，靶向Nectin-4的ADC 9MW2821。 目前全球Nectin-4 ADC赛道只有安斯泰来/辉瑞的Padcev获批上市，2025年销售额达到38亿美元。9MW2821是这条赛道上进度最靠前的追赶者，正在推进三项III期临床，覆盖尿路上皮癌、宫颈癌，2026年将完成期中分析并递交pre-BLA。三阴性乳腺癌、食管癌、肌层浸润性膀胱癌等推进到了临床 II期。 进度本身提供了一定的确定性。9MW2821在尿路上皮癌单药和联合PD-

核心结论先行： 1. 2026年是国产超节点规模化元年，赛道2026-2028年复合增速高达194%，渗透率将从当前10%-20%提升至2027-2028年的50%-60%，是AI算力产业链中确定性最强、弹性最大的黄金细分赛道； 2. 华勤技术是国内极少数具备超节点全栈设计交付能力的厂商，先发卡位优势显著，官方明确2026年超节点业务将实现百亿级营收，成为公司业绩增长的核心爆发点； 3. 全栈ODM能力+头部云厂商深度绑定+全球化产能支撑，构建了华勤在超节点赛道的护城河，不仅带来营收增量，更将推动公司盈利水平实现结构性提升，估值重构逻辑清晰。 一、为什么超节点是AI算力的下一个必争之地？ 超节点不是传统服务器的简单堆叠，而是AI算力集群的系统级重构——通过在单机柜内实现数十至数百张加速卡的紧耦合互联，彻底解决传统GPU集群通信时延高、算力损耗大、机房空间利用率低、TCO总成本高的核心痛点，是万亿参数大模型训练与推理规模化落地的最优解。 从产业节奏看，超节点已经从技术验证期进入规模化放量拐点： • 需求端：国内阿里、腾讯、字节、百度等头部云厂商均已明确超节点部署规划，腾讯2027年目标50%算力部署超节点，字节更是计划2027年超节点需求占比提升至80%； • 空间端：华泰证券测算，2028年国产超节点市场空间有望达到3414亿元，2026-2028年CAGR高达194%，行业将迎来三年十倍的爆发期； • 格局端：超节点对整机架构设计、信号完整性、供电散热、深度耦合的要求呈指数级提升，技术壁垒远高于传统服务器，行业竞争格局大幅优化，具备全栈能力的厂商将独享行业放量红利。 二、华勤技术的超节点卡位：凭什么拿下百亿订单？ 在超节点这条高壁垒赛道，华勤技术不是跟风入局者，而是国内最早完成技术布局、率先实现规模化交付的第一梯队厂商，其核心优势集中在三大不可复刻的壁垒上。 1. 稀缺的

1，今天研究第五个赛道：建造施工。 这个赛道是前几天讲过的"滞后效应"逻辑最直接的受益者——2024-2025年宣布的AI园区，2026年才是真正的施工高峰。 建一个AI数据中心，不是买几块地皮盖个厂房那么简单。从场地开发到电网接入，从主体结构到精密冷却，需要六类完全不同的专业公司。 2，我重点研究了三家。 这是整个赛道最难复制的护城河——高压电气施工需要持牌，熟练的机电技工培养周期以年计，不是有钱就能快速扩张的。这也是为什么这些公司的积压订单不断创新高但"产能"扩张有天花板。 -Comfort Systems USA（FIX） 专做机电工程（MEP）和精密冷却施工，数据中心占其营收已达45%。2025年全年营收$91亿（+30%），EPS同比+98%，在手积压订单$119亿（年内几乎翻倍）。4月20日收盘约$1,680，52周区间$322→$1,672，Stifel刚于4月16日上调目标价至$1,819。财报4月22日。 -EMCOR Group（EME） 全美最大机电承包商，覆盖电气、管道、暖通全链路。2025年营收$170亿（+17%），积压订单$132.5亿（+31%）。4月20日最近交易日收盘$831，7位分析师一致强买入，目标价$832。财报4月29日。 -Sterling Infrastructure（STRL） 专注数据中心场地开发和土建，近一年涨幅约+214%。4月20日收盘$472，52周区间$129→$477，积压订单$30.1亿（+78%），2026年全年revenue guidance $31-32亿。财报5月4日。 3，还有没有机会？ -FIX是三只里最直接的AI数据中心受益者，但股价已接近历史高位，4月22日财报是关键——若积压订单继续创新高，可能推动向Stifel目标价$1,819靠拢。 -EME体量最大、最稳健，当前估值相对合理，分析师目标