作者 | Steven 设计 | 马田田 PART.1 发行情况 资料来源：招股说明书 PART.2 财务情况 财务情况：2022年至2024年，恒瑞医药的营收分别为人民币212.8亿元、228.2亿元、279.8亿元。公司收入结构中创新药的贡献持续增强，仿制药占比相应回落。创新药销售收入占总收入的百分比从2022年的38.1%增至2024年的46.3%。而仿制药销售收入占比则由2022年的60.3%逐步下降至2024年的42.0%。 2022年至2024年，恒瑞医药的毛利率分别为83.6%、84.6%、86.2%，主要是因为细分业务中，药品销售的毛利率有所上涨且毛利率为100%的许可收入大幅增加，从而带动公司总体毛利率逐年上涨。同期净利润分别为人民币38.2亿元、42.8亿元和63.4亿元，净利率分别为17.9%、18.7%、22.6%。 资料来源：招股说明书 PART.3 综合评估 （一）市值 市值：2,737.16亿-2,908.85亿港元 （二）估值 目前国内制药市场上市可比公司主要有复星医药和百济神州，二者均在A股和H股同时上市。主要的财务数据对比如下，可以看到恒瑞医药目前营收规模与百济神州相当，与复星医药存在一定差距，三者的营收路径各不相同。恒瑞医药的现金流来源主要为售卖公司自研的创新药或仿制的药品。复星医药扩张路线为收购公司，比较依赖子公司稳定性。而百济神州现金流来自于资本市场，公司在纳斯达克、上交所和港交所三地上市融资，海外资本占比超60%。虽然相比百济神州，恒瑞医药的营收复合年增长率不算快，但是公司毛利率与净利率双双快速增长，领跑行业。并且公司的研发投入占比处于相对健康的状况，没有对盈利能力产生巨大影响。 考虑2024年恒瑞医药279.8亿元净利润，按发行价中间值和今日汇率计算公司市值约为人民币2605.9亿元，计算得出公司PE约为41.1x，PS约为9.

作者 | JayLin 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 杭州铜师傅文创（集团）股份有限公司是中国铜质文创领域的领军企业，公司核心业务为铜质文创产品，2024年市场份额达35%，稳居中国行业首位，收入占比超95%。公司三年营收从5.03亿元稳步增至5.71亿元，毛利率从32.2%提升至35.4%，净利率达13.8%（2024年），显著高于同行。其通过IP联名（如漫威、敦煌文创）及原创IP矩阵（传统文化、口彩吉祥等系列）精准把握市场需求，结合垂直整合生产体系与高效率的轻资产运营（线上直销占比超70%），实现“量价齐升”。塑胶潮玩、黄金文创等新品类逐步释放增长潜力，生产基地产能利用率超99%，支撑规模化交付。尽管公司的营收规模较小，但其盈利能力与经营稳定性突出，未来若能扩大IP商业化边界并优化品类结构，有望进一步巩固行业龙头地位，成为文创赛道兼具成长性与稳健性的优质标的。 PART.1 公司简介 杭州铜师傅文创（集团）股份有限公司成立于2013年，是深耕中华文化传承的领先文创新品牌，致力于以传统工艺重构东方美学，推动其与现代生活融合。公司通过垂直整合模式覆盖研发、设计、生产与销售全链条，打造兼具文化共鸣、情感联结与艺术价值的铜质文创产品，并持续拓展至金银、塑胶等多元材质领域。据弗若斯特沙利文报告，截至2024年底，其铜质文创产品以35%的市场份额稳居中国行业首位，近三年（2022-2024）铜质产品收入分别为4.80亿、4.88亿、5.51亿元，占总营收超95%，同时在天猫、京东平台连续三年蝉联品类销量冠军。凭借原创设计、工艺创新及“质价比”理念，公司以铜为核心载体，将艺术融入日常，构建了高参与度的消费者社群，并通过全栈创意与规模化制造巩固行业领导地位，持续满足市场对文化表达与品质生活的双重需求。 PART.2 投资亮点 品牌影响力强：根据弗若斯特沙利

作者 | JayLin 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 赛力斯集团是一家以新能源汽车为核心业务的科技型企业，专注高端智能SUV领域，依托**深度赋能打造问界品牌，2024年全年交付38.7万辆（同比增268%），M7登顶30万元级中国最畅销自主品牌车型，M9登顶50万元级中国市场销冠，NPS净推荐值达82%（行业首位）。2024年营收1451亿元（同比增305.5%），净利润59亿元（扭亏为盈），毛利率23.8%（同比提升16.6个百分点），成为全球第四家盈利的新能源车企。凭借“**智选模式+垂直上量能力”，赛力斯以高端化、智能化突围细分市场，2025年加速拓展中东、东南亚，港股IPO募资超10亿美元，当前市值达2101.8亿元（PE 32.5倍），展现“高成长+高弹性”的投资价值。未来全球化与技术深化（固态电池、自动驾驶）将驱动长期增长。 PART.1 公司简介 赛力斯集团股份有限公司是一家以新能源汽车为核心业务的科技型企业，专注于新能源汽车及核心三电系统的研发、制造、销售与服务。公司秉承“用户自豪是价值，用户安全是生命”的使命，致力于打造世界级豪华汽车品牌。依托近四十年产业基因，赛力斯历经弹簧减震器、摩托车、自主品牌整车制造（2003年与东风汽车合资）等阶段，于2016年全面转型新能源汽车领域，并于2021年推出“智慧重塑豪华”的问界品牌，构建了硬件可升级、软件可迭代的平台化技术架构。旗下问界系列车型（M5、M7、M8、M9）凭借卓越市场表现颠覆行业格局：M5创下单年新品牌单车交付破万纪录，M7成30万元级中国最畅销自主品牌车型，M9登顶50万元级中国市场销量冠军。2024年问界品牌全年交付38.71万辆，同比增长268%，以82%NPS净推荐值居新能源汽车口碑榜首，其“超级工厂”与数字化供应链体系更实现了高质量敏捷交付，连续三年获新能源汽车

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作者 | Steven 设计 | 马田田 PART.1 发行情况 资料来源：招股说明书 PART.2 财务情况 财务情况：2022年至2024年，宁德时代的营收分别为人民币3,285.9亿元、4,009.2亿元、3,620.1亿元。其中，动力电池系统是主要的营收来源，2024年占总收入的比重为69.9%。2024年收入负增长主要是由于动力电池系统收入减少。据招股说明书，尽管动力电池系统销量有所增长，但由于碳酸锂等原材料价格下降，销售均价有所下调，进而使得收入减少。 2022年至2024年，宁德时代的毛利率分别为17.6%、19.2%、24.4%，主要是因为细分业务中，动力电池系统和储能电池系统主营业务的毛利率上升明显，从而带动公司总体毛利率逐年上涨。同期净利润分别为人民币334.6亿元、473.4亿元和552.9亿元，净利率分别为10.2%、11.8%、15.3%。 资料来源：招股说明书 PART.3 综合评估 （一）市值 市值：11,890.99亿港元 （二）估值 据韩国研究机构SNE Research发布的全球动力电池最新统计数据，2024年全球动力电池出货量达1,157GWh，其中宁德时代以491GWh的出货量，拉开第二名近26%、高达42.4%的市占率登顶全球第一。2024年全球储能电池出货量达303GWh，同比增长近64%。宁德时代以110 GWh、超过第二名近3倍的出货量，连续4年蝉联全球储能冠军。 在全球化布局方面，宁德时代近年来加大了海外市场的扩展力度，尤其是在满足海外客户的“就近配套”需求方面，展现了卓越的市场敏锐度。通过不断优化生产布局，宁德时代的海外出货量占比持续提升，成为推动其增长的第二曲线。 资料来源：SNE Research，Z Research Factory，公司官网 目前电池行业上市可比公司主要有比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、欣旺达，均在A股

作者 | Steven 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 伯希和是高性能户外市场的领导品牌，按2024年零售额计算，公司在中国内地高性能户外服饰品牌中排名前三，市场份额约5.2%。2022年至2024年，公司累计销售了约380万件冲锋衣，有14家线下直营门店和132家合作门店。近三年公司营收规模增长迅速，复合年增长率达到115.8%，毛利率及净利率保持稳中有升，盈利能力处于行业内顶尖水平。然而公司目前面临着单一品类和线上渠道的过度依赖、营销费用占比较高的问题，未来还需要继续提升研发创新能力，加快线下门店布局，打造深入人心的良好品牌形象，形成自身独有的户外标签。 PART.1 公司简介 伯希和户外，成立于2012年，通过旗下旗舰品牌伯希和，致力于提供高性能的户外服饰及装备，涵盖服装、鞋类以及装备及配饰，适用于各种户外活动、运动健身以及都市通勤。根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年的零售额计算，伯希和品牌跻身中国内地三大本土高性能户外服饰品牌，市场份额约5.2%。 PART.2 投资亮点 高性能户外服饰市场发展最快的领导品牌：根据弗若斯特沙利文的资料，伯希和为2024年中国内地同行业顶尖企业中增长最快的高性能户外服饰品牌，净销售额由2022年的人民币3.51亿元增加至2024年的人民币17.33亿元，复合年增长率为122.2%，2022年至2024年，公司累计销售约380万件冲锋衣。 品牌影响力强大：截至最后实际可行日期，伯希和品牌相关视频于抖音已累计超过30亿浏览量；于小红书的品牌相关讨论量已超过2亿；公司已与超过25个户外活动团体建立合作，共举办120场涵盖短长途徒步、高海拔雪山攀登、露营及冰攀等线下活动，强化了消费者对品牌在专业户外领域的认知度。 DTC推广策略渗透各个销售渠道：截至2024年12月31日，公司经营14家自有门店及132家合作门

作者 | JayLin 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 建邦高科是中国光伏银粉领域的“隐形冠军”，深耕银粉研发与生产近15年，凭借19项发明专利及23项实用新型专利构建技术壁垒，市场份额稳居国内第一、全球第二（9.9%），并率先实现与TOPCon电池LECO技术兼容的银粉量产。公司产品覆盖PERC、TOPCon、HJT及xBC等主流光伏电池技术，2022-2024年营收从17.6亿元增至39.5亿元，但盈利能力较弱，毛利率长期低于4%，净利率不足2%，主要受限于银粉定价机制及收入结构单一。尽管加工服务毛利率高达44.5%，但2024年仅占总收入0.15%，规模效应尚未显现。未来，公司需通过拓展高毛利加工服务、布局铜浆及半导体材料等新产品线，对冲银价波动风险并优化盈利结构，突破单一业务模式的制约。 PART.1 公司简介 建邦高科有限公司是中国光伏银粉领域的先行者及领导者，专注于研究、开发、生产及销售用于光伏银浆（光伏电池关键原材料）的银粉产品。公司凭借高端银粉生产能力，其产品广泛应用于PERC、TOPCon、HJT及xBC等主流光伏电池的生产，市场份额在国内排名第一、全球排名第二（9.9%）。自2010年成立以来，公司通过持续技术创新，成为最早实现光伏银粉商业化生产的中国企业之一，并于2014年建成中国首条银粉生产线，2019年率先实现单批产量超100千克的工业生产，2023年成为国内首家可生产与TOPCon电池LECO技术兼容银粉的企业。公司拥有独立且领先的银粉生产技术体系，涵盖全产业链关键环节，并持有19项发明专利及23项实用新型专利，核心技术聚焦光伏银粉领域。 PART.2 投资亮点 市场地位领先：公司作为中国光伏银粉领域的领军企业，凭借19项发明专利及23项实用新型专利构建技术壁垒，2024年营收达39.5亿元，2022-2024年复合增

作者 | Jackie 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 凭借高端性价比战略和短视频平台渠道销售的成功，三只松鼠2024年营收实现了大幅增长，按2024年的销售额计是中国最大的中资休闲零食企业。尽管业绩向好，但公司目前也面临着行业竞争激烈、利润率提升困难、线下渠道拓展受阻等诸多问题。此次寻求港股上市若能成功，三只松鼠将成为国内首个 “A+H” 双上市的零食品牌，有望通过国际资本市场资金支持其供应链建设和品牌宣传，实现业绩的持续增长。 PART.1 公司简介 三只松鼠的主营业务是自有品牌休闲食品的研发、检测、分装及销售，主要产品是坚果制品、烘焙、肉制品、果干。三只松鼠是中国零食行业领先的全品类、全渠道自有品牌制造型零售商，根据灼识咨询的数据，以2024年销售额计算，公司已从单一坚果品类发展成为中国最大的中资休闲零食企业，同时以2022年至2024年销售额年均复合增速计，公司是行业前五大公司中增长速度最快的休闲零食企业。 PART.2 投资亮点 市场地位领先：根据灼识咨询的数据，以2024年销售额计算，公司已从单一坚果品类发展成为中国最大的中资休闲零食企业，同时以2022年至2024年销售额年均复合增速计，公司是行业前五大公司中增长速度最快的休闲零食企业。 “全品类+全渠道”的经营模式：公司采用‘全品类+全渠道’经营模式，不聚焦于单一品类或单一渠道，而是聚焦于经营全链条的持续优化和创新，通过‘高端性价比’的方式，为全渠道适配全品类产品，持续培育新品类和品类在渠道分化中形成的专业新品牌。近年来，公司已经实现从坚果零食向烘焙食品、儿童食品、坚果乳饮等多品类，从线上向线上线下全渠道，从单一品牌向多品牌矩阵的快速发展。 数字化管理：数字化管理对公司营运多方面的充分渗透构成了我们独特的竞争壁垒，也为公司向「全品类+全渠道」发展提供了坚实的组织基础。 营收和利润率

作者 | Steven 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 鸣鸣很忙是按2024年GMV计中国最大的休闲食品饮料连锁零售商。截至2024年底，公司有14,394家门店，遍布中国28个省份及所有线级城市，门店GMV超555亿元。近三年公司营收规模扩张迅速，接近翻了十倍，复合年增长率为203.0%。毛利率及净利率保持健康水平，盈利能力稳定。公司目前正处于和好想来在两超多强的量贩零食行业比拼扩张速度的阶段，在目前的价格战中，相比对手的波动欺负，鸣鸣很忙稳健成熟、薄利多销的商业模型已经逐渐站稳了脚跟。未来行业或将趋于整合，面对达到天花板的门店密度，公司需要密切关注出海和自建产业链的机会以巩固市场地位。 PART.1 公司简介 鸣鸣很忙旗下拥有零食很忙、赵一鸣零食两大主力品牌，以“量贩模式”自助购物形式，为消费者提供休闲食品。根据弗若斯特沙利文的资料，公司2024年门店GMV超过555亿元，全年交易单数超过16亿，是按2024年GMV计中国最大的休闲食品饮料连锁零售商。 PART.2 投资亮点 仍在快速增长的量贩零食行业领导者：根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年GMV计，鸣鸣很忙是中国最大的休闲食品饮料连锁零售商，并位列中国第四大食品饮料连锁零售商。 庞大的门店网络服务广泛的客户：截至2024年12月31日，公司的门店网络由14,394家门店组成，覆盖中国28个省份及所有线级城市，并有约58%位于县城与乡镇，深入渗透下沉市场。2024年公司会员总数达到1.2亿人，于当年进行购买会员的共有1.03亿人，年复购率达到75%。 卓越的产品能力和强大的供应链保障：截至2024年12月31日，鸣鸣很忙的在库SKU共3380个，其中有约25%为与厂商合作定制。公司通过直连厂商压缩中间环节，依托36个仓库、300公里仓储辐射圈与24小时物流体系，将存货周转天数压缩至11

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作者 | Jackie 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 近年来绿茶集团大力扩张门店网络，餐厅数目已在中国内地休闲中式餐厅品牌中排名第三，营收和利润也不断增长。但通过分析公司的运营数据可以发现，在激烈的行业竞争下，绿茶餐厅单店营收和经营效率不断下滑，激进的扩张策略也使得公司资金消耗巨大，公司是否能否在优化运营与快速扩张之间找到平衡，有效提升竞争力，从而实现可持续发展，仍是一个未知数，有待市场进一步验证。 PART.1 公司简介 绿茶集团是中国内地知名的休闲中式餐厅运营商。公司的价格亲民，菜品融汇各家，配以中国风的装饰，为顾客创造价值。怀此愿景，公司于2008年在杭州美丽的西子湖畔开设了第一家绿茶餐厅，并建立了全国餐厅网络。根据灼识咨询报告，于2024年，在中国内地休闲中式餐厅品牌中，公司按餐厅数目计排名第三，按收入计排名第四。根据灼识咨询报告，休闲中式餐厅市场高度分散，市场参与者众多，2024年公司占据0.7%的市场份额。 PART.2 投资亮点 市场地位领先：根据灼识咨询报告，于2024年，在中国内地休闲中式餐厅品牌中，公司按餐厅数目计排名第三，按收入计排名第四。 高度标准化及可拓展的业务模式：通过第三方食材加工和直接采购的灵活组合将菜品的口味和品质标准化，有效降低成本，加速业务扩张。 餐厅网络遍布全国：截至最后实际可行日期，公司营业中的餐厅数目为489家，覆盖香港特别行政区以及中国所有一线城市、15个新一线城市、31个二线城市及90个三线及以下城市。 营收和利润率大幅增长：2022年至2024年，公司分别实现营收23.75亿、35.89亿、38.38亿元，同比分别增长3.61%、51.09%、6.94%，毛利率分别为63.70%、66.42%、68.92%，净利率分别为0.70%、8.23%、9.12%。 PART.3 业务模式及餐厅网络 公司

作者 | Steven 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 博雷顿是全国新能源机械行业的领导者，按2024年出货量计算，公司在中国所有新能源装载机及新能源宽体自卸车制造商中分别排名第三、第七。截至2024年底，公司的销售网络由38个经销商组成，遍布中国30个省市。近三年公司营收规模扩张迅速，复合年增长率为32.8%。但是毛利率及净利率受挫，收入勉强覆盖成本，亏损更是逐年扩大，盈利能力堪忧。公司目前面临着经营性现金流为负，需要外部融资输血维持运营。未来随着传统工程机械行业巨头也转型新能源，公司的市场地位或将遭受巨大挑战。博雷顿目前还需要继续优化成本费用控制能力，提升对产业链的议价能力以尽快实现盈利，同时还需要密切关注海外市场的机会。 PART.1 公司简介 博雷顿前身为上海博玺智能科技有限公司，成立于2016年，作为电动工程机械提供商，专注于设计、开发具有自动作业能力的电动工程机械并商业化，以及提供智能运营服务。根据灼识咨询的资料，于2024年按出货量计，博雷顿在中国所有新能源装载机及新能源宽体自卸车制造商中分别排名第三、第四七，市场份额分别为18.3%、3.8%，为该两类新能源工程机械前五大制造商中唯一的纯新能源工程机械制造商。 PART.2 投资亮点 中国新能源机械行业先驱：于2024年按出货量计，博雷顿在中国所有新能源装载机及新能源宽体自卸车制造商中分别排名第三、第七，市场份额分别为18.3%、3.8%，为该两类新能源工程机械前五大制造商中唯一的纯新能源工程机械制造商。在2022年公司获得工信部授予专精特新“重点小巨人”荣誉。 庞大的销售服务网络培养广泛的客户群：截至2024年12月31日，公司的销售网络由38个经销商组成，遍布中国30个省市，多元化的客户群覆盖来自采矿及矿石、能源及公共事业、物流及运输、制造及工业生产、建筑及基础设施等多个行业。

作者 | JayLin 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 海南钧达新能源科技股份有限公司是专注于高效光伏电池领域的领先专业制造商，2024年以24.7%的N型TOPCon电池全球出货量位居专业制造商首位、光伏电池总出货量全球第二，依托827人研发团队（占比26%）和 44.4GW的年化产能（产能利用率95%），深度绑定全球前十组件厂商中的九家；财务上受行业周期影响显著，2022-2023年营收从110.86亿元增至186.11亿元，2024年因N型电池均价暴跌47.8%至0.31元/瓦等因素降至99.24亿元，同期净利润从8.21亿元、8.16亿元转为-5.91亿元，资产负债率达70%以上；在全球光伏电池向N型TOPCon转型趋势下，公司作为专业制造商代表面临一体化厂商竞争压力，需通过TOPCon技术迭代（如HPBC布局）、H股上市优化资本结构及阿曼基地海外拓展应对挑战，与通威股份（全产业链龙头）、爱旭股份（ABC技术差异化）相比，呈现“技术专注但路线单一、高负债运营”的特点。 PART.1 公司简介 海南钧达新能源科技股份有限公司是领先的专业光伏电池制造商，长期专注于高效光伏电池领域的研发、生产与销售。凭借持续的技术创新及关键工艺突破，公司在N型TOPCon和P型PERC等主流光伏电池技术中保持竞争优势，尤其引领了全球行业从P型PERC向N型电池的技术转型，实现了高性价比的大规模量产。根据弗若斯特沙利文数据，2024年公司以约24.7%的N型TOPCon电池全球出货量位居专业制造商首位，同时以17.9%的光伏电池总出货量位列全球第二，彰显其技术领先地位与规模化生产能力。 PART.2 投资亮点 市场地位领先：根据弗若斯特沙利文数据，2024年公司以24.7%的N型TOPCon电池全球出货量位居专业制造商首位，光伏电池总出货量市占率达17.9%排名

作者 | JayLin 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 湖北香江电器是中国领先的生活家居用品制造商，主要通过ODM/OEM模式为沃尔玛、飞利浦等全球知名品牌提供厨房小家电（电热/电动/电子类）及花园水管等产品，同时以自有品牌“威麦丝”、“Accuteck”和“艾格丽”布局电商渠道，形成“代工 + 自主品牌”双轮驱动。公司研发实力强劲，2024年底研发团队超170人，拥有超450项注册专利，具备1.3万套模具开发能力及马达等核心部件定制技术，2023年厨房小家电出口额居行业第十（电热水壶对美加出口份额超20%）。生产端拥有七大国内基地（总面积36.7万㎡），目前正推进印尼、泰国工厂的建设。2022-2024年营收从11.0亿元增至15.0亿元，净利润同步增长，其中2024年代工收入占比达96.3%。股权高度集中于创始人潘允家族（合计持股100%），公司自2017年启动IPO，2025年1月获中国证监会港股上市备案。 PART.1 公司简介 湖北香江电器股份有限公司是中国领先的生活家居用品制造商，专注于厨房小家电等产品的研发、设计、生产与销售，主要通过ODM/OEM模式为沃尔玛、飞利浦、SEB Asia Ltd等全球知名品牌客户提供服务。公司以电热类（电烤炉、空气炸锅）、电动类（搅拌机、打蛋器）及电子类（电子秤、加湿器）家电为核心产品，并拓展非电器类家居用品。2023年其厨房小家电出口额位居中国行业第十，市场份额0.6%，其中电热水壶对美加出口量分别占21.4%和32.3%，电动打蛋器对美出口份额达6.7%。公司在中国拥有七大生产基地（总面积36.7万㎡），并计划在印尼和泰国新建工厂。自2016年起，公司通过自有品牌“威麦丝”、“Accuteck”和“艾格丽”布局OBM业务，产品主要通过亚马逊、京东等电商平台销售，形成“ODM/OEM+自主品牌”双轮

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作者 | Jackie 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 江西生物是中国及全球最大的人用TAT提供商，近三年来营收规模和盈利能力稳定增长，但公司发展仍面临着单一产品依赖严重、研发后劲不足以及产品安全不达标等诸多问题，有可能对其港股上市进程带来阻碍。 PART.1 公司简介 江西生物的主营业务是抗毒素抗血清类生物制品及兽用生物制品、化学药物的研发、生产和销售，是中国最大的人用破伤风抗毒素（人用TAT）提供商和出口商，也是全产业链贯通的抗血清平台商。凭借在抗血清产品研发、生产以及销售领域逾50年的专业积淀，公司已在国内外建立稳固的市场地位。根据弗若斯特沙利文的资料，公司是中国及全球最大的人用TAT提供商，按2024年销量计，市场份额分别为65.8%及36.6%。 PART.2 投资亮点 市占率排名第一：根据弗若斯特沙利文的资料，公司是中国及全球最大的人用TAT提供商，按2024年销量计，市场份额分别为65.8%及36.6%。 技术领先：公司是中国及全球少数实现全产业链整合的抗血清公司之一，具备横跨全产业价值链的端到端能力，涵盖从动物养殖、抗原的开发及测试、宿主动物免疫、免疫血浆采集到抗体纯化及制剂。 销售网络全球覆盖：公司已在中国建立覆盖省、市、县各级的全面分销网络，该网络共有478家分销商，确保产品对23,500多家医疗机构（包括1,500多家中国三级医疗机构）的广泛市场覆盖和高效交付。于往绩记录期间，公司的人用TAT通过国内外分销商出口至亚洲和非洲的30多个国家和地区，有27家分销商负责出口销售。 营收和利润稳定增长：2022年至2024年，公司分别实现营收1.4亿、2.0亿、2.2亿元，2023年及2024年同比增长率分别为39.5%、11.5%。2022年至2024年，公司的净利润分别为2,646.8万元、5,549.4万元、7,514.0万元

作者 | JayLin 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 云知声智能科技股份有限公司作为中国通用人工智能（AGI）领域的领军企业，专注于大语言模型商业化及交互式 AI 研发，依托自主构建的 Atlas AI 智算基础设施及600亿参数的多模态"山海大模型"，形成 "技术研发 - 场景落地 - 数据迭代" 的闭环生态。公司以"云知大脑"为核心技术平台，构建覆盖芯片、边缘SDK、云服务的全栈式产品矩阵，聚焦智慧生活（家电、交通、酒店等）与医疗（语音病历、质控系统）两大垂直领域，服务超 576 家客户并覆盖九大行业，2024年以0.6%市场份额位列中国 AI 解决方案第四，其中生活AI和医疗AI细分领域分别居第三、第四位。财务方面，2022-2024年营收从6.0亿元增至9.4亿元（CAGR 25%），毛利率稳定在 38%-40%，但因研发投入占比高及市场拓展成本高企，仍处战略亏损期。作为AI语音赛道的独角兽，云知声凭借技术壁垒及场景创新，估值约90亿元。公司未来需在提升营收规模、优化现金流及加速港股IPO进程中平衡技术投入与盈利转化，以巩固差异化竞争力。 PART.1 公司简介 云知声智能科技股份有限公司是中国通用人工智能（AGI）技术的先行者，专注于大语言模型商业化及交互式AI研发。公司自2016年起构建Atlas AI智算基础设施（算力达184 PFLOPS，存储超10PB），2018年推出基于BERT的UniCore大模型，2023年迭代升级为600亿参数的多模态"山海大模型"，具备多语言理解、复杂场景处理及动态推理能力，支撑其核心平台"云知大脑"。作为2024年中国第四大AI解决方案供应商（市场份额0.6%），在生活AI和医疗AI领域分别位列第三和第四，凭借超5亿年收入企业中的第二快增速，通过商业化场景的用户反馈持续优化模型，形成"技术研发-场

作者 | Steven 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 卡游是全国泛娱乐行业的领导者，按2024年中国商品交易总额计算，公司在泛娱乐产品、玩具、文具、集换式卡牌领域市场份额均排名第一。截至2024年底，公司集齐包含70个知名IP的产品矩阵，还拥有包含三个生产基地，一个物流中心及200+经销商的完善销售网络。近三年公司营收规模扩张遭遇挫折，但整体增速依然迅猛，毛利率及净利率保持稳中有升，盈利能力处于行业内顶尖水平。然而公司目前面临着单一大IP依赖症、自有IP的孵化推广不及预期的问题。公司未来还需要继续提升研发创新能力、IP运营能力，减少对单一大客户的长期依赖以提升消费者对公司的认知，并且也需要跟上其他泛娱乐产品公司的步伐，密切关注海外市场的机会。 PART.1 公司简介 卡游成立于2011年，深耕泛娱乐产业，专注于集换式卡牌生产、开发与销售，并逐渐将产品矩阵扩展至玩具、文具、人偶、亚克力立牌、徽章等其他衍生品。按2024年中国商品交易总额计，公司在快速增长的泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域中排名第一，市场份额约71.1%。 PART.2 投资亮点 中国领先的泛娱乐产品公司：根据灼识咨询的报告，按2024年中国商品交易总额计，公司在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业、泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域和泛娱乐文具行业中均中排名第一，市场份额分别为13.3%、21.5%、71.1%、24.3%。 多元化、高质量的IP矩阵：截至2024年12月31日，卡游的IP矩阵由70个IP组成，包括奥特曼、小马宝莉、卡游三国、斗罗大陆、蛋仔派对、火影忍者、咒术回战、名侦探柯南、哈利波特等知名IP。 稳健高效的的生产及供应链管理能力：截至最后实际可行日期，卡游拥有三个生产基地、一个即将投产的生产基地和两个在建生产基地。此外还有一个位于浙江义乌的物流中心，物流基础设施完善，成本低廉。